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中国平安的2大挑战

来源:网络发布时间:2020-02-24分类:粉象生活是个什么东西浏览:105评论:0


导读:原标题:中国平安的2大挑战来源:顿牛来源:雪球App,作者:顿牛,(https://xueqiu.com/1818877481/142022331)寿险公司有一个酒桶,每...

原标题:中国平安的2大挑战 来源:顿牛

来源:雪球App,作者: 顿牛,(https://xueqiu.com/1818877481/142022331)

寿险公司有一个酒桶,每年新酿的酒往里装,年末再倒点出来喝。股东喝的酒里,即有当年新酒,也有几十年陈酿。每年往里装多少,往外倒多少,取决于通用的保险会计准则和保险公司的适度拿捏,其中包含大量精算假设,普通投资者难以穿透。

这是研究寿险公司难的地方。

中国平安这个酒桶足够大,大到即便未来三年不往里装酒,每年还可以倒酒出来喝,甚至还能保持增长。新业务与当年利润的滞后反应,又降低了预测保险公司财务业绩的难度。比如老顿通过几个关键指标毛估估2020年中国平安利润大体增长15%-20%,应该不会错得离谱。

这是研究寿险公司容易的地方,每年都是“符合预期”。

财报滞后效应带来一个麻烦——风险的滞后反应。当我们看着财报上亮丽的数字持股待涨的时候,有没有可能一些不利因素已经在潜滋暗长?当从财报上看到“不如预期”的时候,真实风险可能已经“大超预期”。

平安的好,在中国寿险行业中是全方位的好,许多投资者已经把平安的好研究透,老顿就不展开了。老顿认为,发现平安的不足,尽早看到中国平安和寿险业未来可能面临的风险和不利因素,可能更有价值。常常“黑”自己喜欢的企业,是老顿一直秉承的研究态度。即有利于我们更加客观的分析企业,也有助于我们更从容的持有。如果看不到一个企业的问题,说明还没看懂。

由于寿险部分业绩贡献超过60%,本文从挑刺的角度,谈谈中国平安寿险部分未来将面临的压力与挑战。进酒口的隐忧

从2019财报上,我们看到了中国平安进酒口多个指标不同程度的收窄。主要体现在新单下降、人力下降、13个月保单继续率下降。

平安寿险新单2019年11月之前累计增长-5.6%,由于12月透支1月新单,才勉强把跌幅收窄到-1.8%,情况和2018年如出一辙。

代理人数量从18年12月的141.7万下降到116.7万,下降幅度达21.%,这比月均人数下降9.1%要严峻,老顿之所以采用节点数量,是因为节点数量比月均数量更能代表未来情况。

13个月保单继续率下降到87.8%,近几年表现最差,可以预期2020年25个月保单继续率也会跟着降。

从表面上看,进酒口的隐忧跟如下几个因素有关系:

16、17年年新单增长迅猛,基数大;

相当一部分代理人自购保单,这部分退保率高;

产品结构改革,放弃部分非传统险;

销售渠道改革,收缩银保渠道。

老顿认为以上是表层原因,还有如下一些深层次原因:

人海战术长期面临增员和成本控制的矛盾,平安披露的代理人收入增幅很小,应该还没跑赢CPI和社会平均涨薪幅度,这意味着代理人这份工作的吸引力在下降,随着人口老龄化加剧,增员困难可能是长期问题;

电销、互联网渠道和代理人渠道新单占比形成反差,从代理人收入和代理人新单件数判断,保单粒度在变小,这跟互联网保险特征相符。未来,互联网保险对代理人模式冲击的程度可能被低估。

以上这些问题,平安将如何解决,多大程度上被解决,花多长时间解决,除了对平安管理层的信任之外,我们还需要持续观察最终结果。利率对险企的影响

利率对险企的影响比较复杂,展开谈可以写一篇长文,本文简要谈谈国债收益率对利润的影响。

影响寿险企业利润的利率因素实际上分两种:750日国债收益率均线、当前国债收益率。

750日国债收益率主要影响保险公司的负债端,当前国债利率主要影响保险公司的资产端。

750日国债收益率是保险公司计提责任保证金的核心参考指标。责任保证金是未来赔付支出和利润的集合,体现在财报的负债中。

750日国债收益率即过去3年的国债平均利率,当750收益率增长时,意味保险公司对未来的投资收益可以采取更乐观的估计,释放责任准备金,负债减少,利润增加。当750收益率下降时,保险公司对未来投资收益采取更谨慎的估计,需要增提准备金,确保未来有足够的赔付现金流,负债增加,利润自然减少。

即:750国债收益率上升,利润增加;750国债收益下降,利润减少。

理论上,750国债收益率和利润是同向变化的。也有例外情况,比如2019年12月31日750利率比上一年是上升的,但是中国平安依然多计提了207.7亿准备金,有投资者说这是隐藏利润。老顿觉得隐藏这个词不太贴切,用储备这个词更好。根据老顿毛估估,一年后750日国债收益率均线将低于现在的3.16%,储备的这部分利润最快2020年报表就能够用到。与其说是隐藏利润,不如说是提前应对。

当前国债收益率对利润的影响主要作用于资产端。

资产端分三部分,存量资产、到期再投资产和新增资产。

存量资产中,约60%为以摊余成本计量的金融资产(以债券为主)。当期国债收益率上升时,保险公司存量资产收益下降。到期再投资产和新增资产收益率上升。当期国债收益率下降时,存量资产收益上升,到期再投资产和新增资产收益率下降。

下图总结了2种收益率变化的4种组合:

通过对750国债利率均线的分析,老顿认为750国债利率将于2021年一季度开始进入至少为期2年的下降通道。中国平安2019年资产规模已达3.2万亿,其中60%是以债券为主的“以摊余成本计量”的金融资产。每年到期再投资+新增资产达4000-5000亿。如何应对持续下降的债券收益率,寻找比债券收益更高同时可以又能提供稳定现金流的资产,是目前险资面临的难题。

随着资产规模继续做大,寻找长久期资产将越来越困难。如何解决这个问题,除了依靠平安专业的投资能力,还需要政策和投资环境的配合。类似格力引入高瓴资本的混改模式能否未来能给险资开绿色通道,值得期待。

就当下而言,投资者适当降低对中国平安未来几年投资收益率的期待,是理性的。

保险是一个苦逼的生意,不是拿个牌照就能躺着赚钱的行业。保险行业客户利益和企业利益的矛盾比其他行业更加突出,客户眼中的好产品,在企业层面可能是差产品,反之亦然。卖得好的产品,可能是亏钱的产品。赚钱的产品,可能又很难卖。险企需要在企业利益和客户利益之间找到一个合适的平衡点。

平安这一路走来,经历无数困难和磨砺,即有政策上的,也有战略上的。平安成功的背后,是无数同行的失败。我们不能因为平安过去的成功,就习惯性的认为平安未来一路平坦。投资平安的路,也不是阳光大道。未来一两年,我们要做好保险行业面临短期困难的准备。

所幸,中国平安目前的估值已经蕴含了市场负面预期,是一家值得持有的公司,我们尚需耐心等待,等待基本面和估值的双击。

本文首发于公号「顿牛投资」,欢迎关注。

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